恒瑞醫(yī)藥VS復(fù)星醫(yī)藥：時移境遷 殊途同向未了局
恒瑞醫(yī)藥（SH.600276）：一家以研發(fā)和專注為特長的內(nèi)生增長、創(chuàng)新型驅(qū)動企業(yè)。
復(fù)星醫(yī)藥（SH.600196）：一家以并購和多元為特色的綜合性發(fā)展企業(yè)，核心在于外延式的并購擴(kuò)張。
恒瑞醫(yī)藥和復(fù)星醫(yī)藥代表了中國藥企兩種不同的發(fā)展路徑，但都有著成為一家世界級藥企的向往。
就在2019年10月，恒瑞醫(yī)藥董事長孫飄揚與復(fù)星醫(yī)藥前董事長陳啟宇共同出席了一個醫(yī)藥論壇。
那時，恒瑞醫(yī)藥的總市值不斷新高，突破3600億元，穩(wěn)居”醫(yī)藥一哥“，而復(fù)星醫(yī)藥的總市值則持續(xù)在600多億元低迷徘徊，不足恒瑞醫(yī)藥五分之一。
彼時這兩家總是被比較的“雙子星”，因為不同的發(fā)展路徑，在資本市場冷熱不一的境遇引發(fā)許多人士唏噓。
那場會議，孫飄揚與陳啟宇探討的問題是——“中國藥企如何與世界級藥企比肩？”，這個問題，究竟兩家藥企誰能率先實現(xiàn)，答案至今依然未見分曉。
但那時被資本青睞的恒瑞醫(yī)藥多多少少已經(jīng)成為全行業(yè)的發(fā)展標(biāo)桿，孫飄揚一句“砍掉一批仿制藥”引爆話題；而陳啟宇只是謙虛地一再表示要繼續(xù)“學(xué)習(xí)+創(chuàng)新”，對于何時能自我“復(fù)興”，復(fù)星醫(yī)藥對于“做了那么多工作依然不被資本市場重視”感到很無奈，投資人們也很困惑。
轉(zhuǎn)眼，時移境遷。
或許誰也沒有料想到，恒瑞醫(yī)藥和復(fù)星醫(yī)藥的境況如今居然完全顛倒過來。
據(jù)統(tǒng)計，恒瑞醫(yī)藥自2021年沖高6000億市值后開始直線下滑，截至今日以54.8元/股收盤，股價距離最高點97.22元/股已跌落43.6%，幾近腰斬，市值3505億元。
而復(fù)星醫(yī)藥在從今年4月份開始后持續(xù)看漲，昨日盤中創(chuàng)下新高91.69元/股，截至今日收盤，A股市值已經(jīng)達(dá)到2045億元。
從資本表現(xiàn)上來看，距離2019年的那一次掌門對話，恒瑞還是那個恒瑞，但復(fù)星早已不是當(dāng)年的復(fù)星。
那么，為何兩家企業(yè)會出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)的情況呢？毫無疑問與兩家公司這一兩年的經(jīng)營表現(xiàn)、市場動態(tài)密切相關(guān)。
（1）銷售風(fēng)波：
2021年4月初，恒瑞醫(yī)藥因虛假發(fā)票、虛構(gòu)業(yè)務(wù)事項套取資金等問題遭財政部罰款，對此，恒瑞醫(yī)藥公開表示公司管理存在漏洞，而后其各種“帶金銷售”事件又被翻了個底朝天。
（2）業(yè)績不如預(yù)期：
同在2021年4月，恒瑞醫(yī)藥公布2020年年度報告和2021年一季度報告。
年報顯示，2020年恒瑞醫(yī)藥實現(xiàn)營業(yè)收入277.35億元，同比增長19.09%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為63.28億元，同比增加18.78%。營收凈利雙雙二位數(shù)增長，按理并不差，然而，這樣的營收、凈利潤增速卻是恒瑞近三年最低，市場并不滿意。
同時，恒瑞醫(yī)藥一季度財報顯示，營業(yè)收入69.29億元，同比增長25.37%；歸屬于上市公司股東凈利潤14.97億，同比增長13.77%。凈利潤同樣低于市場20%的預(yù)期，被市場認(rèn)為成長性拐頭向下。
不過，對于恒瑞醫(yī)藥2021年一季度業(yè)績不及預(yù)期的表現(xiàn)，也有分析指出是因為恒瑞醫(yī)藥計提股權(quán)激勵費用18,603.03萬元，剔除后實際凈利潤是上升了24.24%，符合預(yù)期。此外，恒瑞醫(yī)藥一季度研發(fā)費用同比增長62.26%，因此公司一季度的業(yè)績表現(xiàn)比實際呈現(xiàn)出來的好一些。
但總體而言，投資人們認(rèn)為恒瑞醫(yī)藥這兩份財報呈現(xiàn)出來的階段業(yè)績，撐不起當(dāng)時100倍左右的估值，在業(yè)績放緩的信號下出現(xiàn)了資金逃離的情況。
（3）大佬減持烏龍：這是個反轉(zhuǎn)，真相大白后，投資人信心受到雙倍打擊。
今年4月，恒瑞醫(yī)藥曾經(jīng)在一季度報披露“神一樣”的奧本海默基金大手筆加倉恒瑞醫(yī)藥1657.06萬股，提振股民信心后，許多投資人紛紛跟著加倉。
隨后今年6月，恒瑞醫(yī)藥又出了一份一季度報更正公告，公告顯示奧本海默基金實際上在一季度減持了恒瑞，這一紙公告出來后，有投資者表示心都涼了，受到了雙倍打擊。
注：奧本海默基金：美國最大的全球性資產(chǎn)管理公司之一，曾因在茅臺、恒瑞醫(yī)藥上的各種精準(zhǔn)神操作在中國資本市場“一戰(zhàn)封神”，成為許多投資人的投資風(fēng)向標(biāo)。
（4）集采丟標(biāo)：
今年6月，第五批國家藥品集中帶量采購開標(biāo)，恒瑞醫(yī)藥參加投標(biāo)的碘克沙醇注射液及格隆溴銨注射液2款產(chǎn)品未中標(biāo)。據(jù)悉，恒瑞醫(yī)藥這2個產(chǎn)品2020年度銷售金額合計為18.73億元，占公司當(dāng)年營業(yè)收入的6.75%，2021年Q1合計銷售額為4.9億元，占其2021年Q1營業(yè)收入比例為7.09%。
此外，有專業(yè)人士分析，隨著帶量采購品種規(guī)模擴(kuò)大，恒瑞醫(yī)藥未來的仿制藥市場份額還會受到影響，仿制藥收入增速預(yù)計降幅逾10%。
在依靠并購筑成醫(yī)藥王國飽受爭議的同時，復(fù)星醫(yī)藥憑借著手里的幾個爆款產(chǎn)品迎來了資本的垂青。
（1）mRNA新冠疫苗
一場新冠疫情，讓“mRNA”這個新興生物科技引發(fā)全球醫(yī)學(xué)界的關(guān)注，同時也引爆了市場。
目前全球已經(jīng)上市的mRNA新冠疫苗研發(fā)、銷售單位為：美國的Moderna；輝瑞/德國BioNTech（除大中華區(qū)以外的全球市場）；復(fù)星醫(yī)藥/德國BioNTech（大中華區(qū)）。
注：疫苗至今的進(jìn)化過程經(jīng)歷了一、二、三代的升級演化：滅活、減毒或無毒的完整病原體(整株疫苗)——亞單位苗——核酸疫苗與病毒載體疫苗。
mRNA疫苗屬于第三代核酸疫苗，這是一種全新的技術(shù)路線。
mRNA疫苗是指將在體外合成病毒相關(guān)序列mRNA傳遞到人體細(xì)胞內(nèi)形成免疫。
優(yōu)點是：即使面對不斷變異的病毒，mRNA的技術(shù)路線也在呈現(xiàn)出優(yōu)勢——可以迅速跟上病毒突變的速度，哪里有突變，就跟到哪進(jìn)行新一輪的抗原設(shè)計。
缺點是：作為一種全新的技術(shù)路線，可靠性尚未得到充分驗證。另外，mRNA疫苗對存儲和運輸溫度都有嚴(yán)格要求。
憑借著“mRNA新冠疫苗“的業(yè)績兌現(xiàn)，德國的BioNTech和美國的Moderna兩巨頭如今的市值都突破了突破千億美元，輝瑞也有望在“mRNA新冠疫苗“的銷售收入上達(dá)到335億美元，戰(zhàn)勝羅氏，重新奪回全球制藥公司第一的寶座。
而復(fù)星醫(yī)藥在2020年3月拿下了德國BioNTech的mRNA新冠疫苗（復(fù)必泰BNT162b2）在大中華區(qū)的研發(fā)和商業(yè)化獨家權(quán)益，2021年，復(fù)必泰BNT162b2已先后獲得中國香港和澳門的批準(zhǔn)，以及中國臺灣地區(qū)的緊急使用授權(quán)。
在復(fù)必泰BNT162b2好消息頻傳的同時，復(fù)星醫(yī)藥的股價也節(jié)節(jié)攀高。
此外，mRNA技術(shù)帶給復(fù)星醫(yī)藥的遠(yuǎn)不僅新冠疫苗的市場空間，目前mRNA技術(shù)被認(rèn)為可能為傳統(tǒng)疫苗開發(fā)帶來顛覆性改變。國內(nèi)許多藥企已經(jīng)爭先恐后涌向mRNA，但國內(nèi)mRNA技術(shù)目前資源稀缺，甚至鬧出mRNA公司嘉晨西?！耙慌募蕖碧炀成?、康泰生物、君實生物、歐林生物的動靜，足見該賽道的火爆。
而復(fù)星醫(yī)藥方面也表示正在布局mRNA腫瘤疫苗的研發(fā)，以期為腫瘤患者提供更新更有臨床價值的治療方案。
而除了抓住了爆款mRNA技術(shù)，多年來，復(fù)星醫(yī)藥還加重了內(nèi)部孵化的方式，誕生了復(fù)宏漢霖、重慶復(fù)創(chuàng)、復(fù)星弘創(chuàng)和復(fù)星凱特等多家創(chuàng)新藥研發(fā)的子公司，還結(jié)合并購引進(jìn)成功押寶成功了多個前沿產(chǎn)品。
2020年1月，復(fù)星弘創(chuàng)ORIN1001片獲批用于晚期實體瘤治療開展臨床試驗。
2021年6月23，復(fù)星醫(yī)藥投資的復(fù)興凱特旗下的阿基侖賽注射液 (商品名：奕凱達(dá))上市，這是中國批準(zhǔn)上市的首款CAR-T細(xì)胞治療類產(chǎn)品，CAR-T是目前全球最熱門的研發(fā)領(lǐng)域之一，該藥物國外上市的相關(guān)產(chǎn)品普遍定價超過30萬美元。
此外，復(fù)宏漢霖也已成功上市了首個生物類似藥漢利康®（利妥昔單抗），首個自主研發(fā)的中歐雙批單抗藥物漢曲優(yōu)®（曲妥珠單抗，歐盟商品名：Zercepac®）和公司首款治療自身免疫疾病的產(chǎn)品漢達(dá)遠(yuǎn)®（阿達(dá)木單抗）。
……
無疑，這些大熱的生物科技前沿產(chǎn)品爆款的加持，讓復(fù)星醫(yī)藥在今年的資本市場接連迎來高光時刻。
但值得關(guān)注的是，圍繞復(fù)星醫(yī)藥“商譽過高”、“業(yè)務(wù)較為分散，仍處于發(fā)展初期”等問題還依然存在。
從收入組成來看，截至2020年底，復(fù)星醫(yī)藥長期股權(quán)投資223.09億，占總資產(chǎn)比例超過26%，由此產(chǎn)生了86.77億的巨額商譽，占凈資產(chǎn)比例高達(dá)18.8%。
從經(jīng)營結(jié)構(gòu)上來看，長時間以來，占復(fù)星營收70%以上的制藥業(yè)務(wù)幾乎都來自仿制藥，而這部分業(yè)務(wù)主要由收購而來；此外，因此它目前的主營業(yè)務(wù)不僅涉及到制藥領(lǐng)域，還覆蓋到了醫(yī)療器械與醫(yī)學(xué)診斷、醫(yī)療服務(wù)領(lǐng)域，并通過參股國藥控股涵蓋到醫(yī)藥商業(yè)領(lǐng)域。
因此，復(fù)星醫(yī)藥更多的是被投資者當(dāng)成了仿制藥公司和醫(yī)藥投資公司，這也是此前為何復(fù)星醫(yī)藥難以得到如恒瑞那般高估值的原因。
復(fù)星醫(yī)藥有個口號叫“跳躍式趕超”，即瞄準(zhǔn)最前沿技術(shù)，通過引進(jìn)，合作等方式來掌握這項技術(shù)，最后參到與國際領(lǐng)先者的競爭。那么未來復(fù)星醫(yī)藥能夠解決上述市場擔(dān)憂的問題嗎？而如果想要成為一家世界級的大藥企，持續(xù)依靠這樣的發(fā)展模式是可行的嗎?
而如今暫時陷入“頹勢”的恒瑞醫(yī)藥，一直通過研發(fā)驅(qū)動和內(nèi)生性增長，未來又將拿出哪些籌碼，沖刺世界級大藥企的目標(biāo)？
事實上，恒瑞醫(yī)藥的創(chuàng)新成果也在加速落地，目前恒瑞醫(yī)藥已有艾瑞昔布、甲磺酸阿帕替尼、硫培非格司亭、馬來酸吡咯替尼、卡瑞利珠單抗、甲苯磺酸瑞馬唑侖和氟唑帕利等多種創(chuàng)新藥上市。
有投資人對新浪醫(yī)藥表示，還是對恒瑞醫(yī)藥擁有信心，相信這家一步步成長為龍頭的藥企有自己的雄厚實力去穿越周期。
此外，此前一度退休的孫飄揚也并沒有閑著，個人參與投資了創(chuàng)新藥公司，被視為為恒瑞醫(yī)藥加注籌碼。而恒瑞醫(yī)藥進(jìn)軍眼科的動作，也被業(yè)界認(rèn)為是在仿制藥變天的情況下，積極開辟新戰(zhàn)場。
因此，對于這兩家企業(yè)未來誰將能率先成為世界級的大藥企，只有時間能給到答案。這并不是一場有其一沒其二的PK，而是兩家代表著不同發(fā)展戰(zhàn)略的中國藥企邁向世界級藥企的路徑。
而通過近一兩年恒瑞醫(yī)藥和復(fù)星醫(yī)藥境況逆轉(zhuǎn)的資本命運，也很難有人再輕易斷言這兩種模式的高下之分。
因為不知道復(fù)星醫(yī)藥接下來又會壓中哪些爆款？也不知道恒瑞醫(yī)藥正在醞釀著怎樣的大招？一切都有可能。
值得一提的是，在這一兩年時間，曾經(jīng)作為兩家企業(yè)掌門人對話的孫飄揚以及陳啟宇都發(fā)生了工作變動。
2020年10月，陳啟宇辭任復(fù)星醫(yī)藥董事長，并且在這一兩年時間內(nèi)，復(fù)星醫(yī)藥還有10位高管發(fā)生變動。
2020年1月16日，孫飄揚卸任恒瑞醫(yī)藥董事長，公司總經(jīng)理周云曙接任。此后，恒瑞醫(yī)藥多位高管也宣布退休。但或許是因為今年恒瑞醫(yī)藥的資本頹勢，2021年7月9日，周云曙黯然辭職，孫飄揚再次出山。
江湖依舊，但是很多風(fēng)云人物，動如參與商。
本文轉(zhuǎn)自于 新浪醫(yī)藥
