許家印的十年：從亞洲之巔到身陷囹圄
第一桶金——從珠島花園到金碧花園
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在廣州荔灣區(qū)東海南路，珠江畔，有一個(gè)叫珠島花園的小區(qū)，住了幾千戶人家，開發(fā)商是廣州市鵬達(dá)實(shí)業(yè)有限公司（以下簡稱“廣州鵬達(dá)”），時(shí)任總經(jīng)理為許家印。從珠島花園往東南10公里左右，到海珠區(qū)工業(yè)大道上，另一個(gè)名為金碧花園的住宅區(qū)，體量也不小，分為好幾期，從外面看起來，裝修得富麗堂皇，很有檔次。這是恒大地產(chǎn)開發(fā)的第一個(gè)小區(qū)，操盤人也是許家印。要理解恒大這個(gè)地產(chǎn)帝國的形成，還得從這兩個(gè)項(xiàng)目開始講起。
1958年，許家印出生在河南周口市太康縣一個(gè)叫聚臺(tái)崗的村子。在他8個(gè)月大的時(shí)候，母親就因?yàn)閿⊙∪ナ溃悄棠桃皇謳Т蟮摹?978年許家印考上武漢鋼鐵學(xué)院（現(xiàn)武漢科技大學(xué)）冶金系。1982年大學(xué)畢業(yè)后，他被分配到了河南平頂山市一家大型國企——舞陽鋼鐵廠。作為車間里的第一個(gè)大學(xué)生，許家印很快就從普通員工被提拔為主任助理，然后是車間副主任、主任。他在舞陽鋼鐵廠的老同事后來給他的評價(jià)是：“很沉穩(wěn)，說話也很干練，不啰唆。”
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1992年，鄧小平南方談話，掀起了一輪干部下海經(jīng)商潮。許家印辭職來到深圳，進(jìn)入一家叫中達(dá)的貿(mào)易公司，從零起步，先做了業(yè)務(wù)員，后來靠著舞陽鋼鐵廠的關(guān)系拉到了一筆生意，被提升為辦公室主任。1994年，他被老板派到廣州，創(chuàng)辦了一家房地產(chǎn)公司并出任總經(jīng)理，這就是廣州鵬達(dá)。許家印最早手底下只有5個(gè)人，在黃埔一帶的城中村租了一間民房當(dāng)作辦公室。
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靠著之前做貿(mào)易從銀行貸的一筆款，他拿下了荔灣區(qū)的一塊地皮，啟動(dòng)珠島花園項(xiàng)目。許家印當(dāng)時(shí)跑遍了廣州的新建樓盤，發(fā)現(xiàn)80%以上都是大戶型，讓許多購房者望而卻步。他給珠島花園項(xiàng)目制定了小面積、低價(jià)格的策略，一期建的幾百套房子，很快就被搶購一空。讓許家印引以為傲的還有一點(diǎn)是，他們當(dāng)時(shí)需要辦的所有手續(xù)，108個(gè)公章，當(dāng)年就全部搞定，創(chuàng)造了當(dāng)年征地、當(dāng)年報(bào)建、當(dāng)年動(dòng)工、當(dāng)年竣工、當(dāng)年售罄、當(dāng)年轟動(dòng)、當(dāng)年入住、當(dāng)年收益的“八個(gè)當(dāng)年”奇跡。珠島花園讓母公司中達(dá)賺得盆滿缽滿，作為操盤人的許家印顯然是看到了房產(chǎn)開發(fā)的巨大潛力，果斷辭了職。1997年，他買下廣州鵬達(dá)成立的合資公司廣州天帝，將其改名為恒大地產(chǎn)有限公司，開始了自己的創(chuàng)業(yè)之路。
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1997年，中國的住房制度改革已經(jīng)拉開序幕，很快就要迎來商品房時(shí)代，房地產(chǎn)行業(yè)正經(jīng)歷著一輪創(chuàng)業(yè)大潮。亞洲金融危機(jī)來襲，反倒給新生的恒大創(chuàng)造了空間。一家公司把原廣州農(nóng)藥廠地塊買過去后握在手里，因?yàn)榻鹑谖C(jī)的沖擊而遲遲不敢開發(fā)，最后索性低價(jià)拋售給了許家印。許家印用價(jià)格上的退讓換取了分期付款的機(jī)會(huì)。他再找銀行貸款600萬元，其中500萬用來支付首期的土地出讓金，另外100萬留作公司運(yùn)營經(jīng)費(fèi)。許家印后來回憶道：“價(jià)格是次要的，但是付款方式是最重要的，因?yàn)槠鸩絼?chuàng)業(yè)的時(shí)候沒錢嘛，而且新企業(yè)跟銀行貸很多錢也是不可能的。當(dāng)時(shí)就是速度快，所以金碧花園就是這樣干起來了，接下來就滾動(dòng)發(fā)展。”
1997年6月8日，金碧花園破土動(dòng)工。為了快速回籠資金，許家印同樣全部采用小戶型設(shè)計(jì)，同樣復(fù)制了“八個(gè)當(dāng)年”的目標(biāo)。在建設(shè)過程中，他還說服施工單位墊資幫他蓋房，等完成第一層施工后，達(dá)到樓盤預(yù)售條件，然后打著虧本價(jià)的廣告迅速向市場推出。果然，金碧花園第一期300多套房子只用半天時(shí)間就賣完了。第二年，許家印又推出了第二期項(xiàng)目，價(jià)格也趁機(jī)大幅上調(diào)，但因?yàn)槊曇呀?jīng)打響，照樣很快售罄。金碧花園項(xiàng)目的成功，讓許家印在廣州地界站穩(wěn)了腳跟。
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這套打法在往后的日子里不斷被復(fù)制。短短三年，1999年，恒大便從2000多家房地產(chǎn)企業(yè)突圍，成為廣州市十強(qiáng)房企。2006年，成為中國房企20強(qiáng)。2009年11月，在香港成功上市。2016年7月20日，恒大第一次登上美國《財(cái)富》雜志的世界500強(qiáng)企業(yè)排行榜，列第496位——這是全世界第一家只用20年就干成了世界500強(qiáng)的房地產(chǎn)企業(yè)。
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房企的賭性——預(yù)售制下的金融游戲
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從珠島花園到金碧花園，許家印兩次空手套白狼式的操盤，在當(dāng)時(shí)的房地產(chǎn)行業(yè)不是個(gè)例。而這一切，都有一個(gè)重要的背景，就是當(dāng)時(shí)已經(jīng)在國內(nèi)全面實(shí)行的商品房預(yù)售制。
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預(yù)售制簡單來說，就是房子還沒完全蓋好，但只要達(dá)到一定條件，開發(fā)商就可以向購房者出售，這樣的房子也被人們稱為“期房”。內(nèi)地第一個(gè)商品房預(yù)售項(xiàng)目1980年出現(xiàn)在深圳。1994年7月，全國人大常委會(huì)通過的《中華人民共和國城市房地產(chǎn)管理法》，明確允許商品房項(xiàng)目將未完工的房屋提前銷售，獲得購房人支付的購房款。新房預(yù)售，逐漸成為主流。
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這項(xiàng)政策的出臺(tái)有當(dāng)時(shí)特殊的時(shí)代環(huán)境。改革開放后，政府逐步把住房問題交給市場力量來解決，開始推動(dòng)住房商品化改革。但房地產(chǎn)屬于資本密集型行業(yè)，從買地到規(guī)劃設(shè)計(jì)、建筑施工都需要大量資金，當(dāng)時(shí)很多房企都是白手起家，手里的錢也不多。預(yù)售制就成了解決問題的路徑，幫助房企提前回籠資金，從而提高資金的周轉(zhuǎn)效率及項(xiàng)目開發(fā)的速度。起初，這對解決老百姓住房嚴(yán)重不足的局面是有好處的。
但預(yù)售制也讓房子產(chǎn)生了金融屬性，尤其是當(dāng)房價(jià)進(jìn)入上升通道后，未來才交付的房子實(shí)際上成為一種看漲期權(quán)，炒作之風(fēng)自然興起。房子不愁賣，房企則有無限擴(kuò)張的強(qiáng)烈沖動(dòng)，以恒大、碧桂園為代表的“高周轉(zhuǎn)、高負(fù)債、高杠桿”三高模式逐漸成為行業(yè)主流。
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“三高模式其實(shí)是互為循環(huán)的：高杠桿與高負(fù)債看起來很像，但有本質(zhì)不同，高負(fù)債的’負(fù)債’一般是指有息負(fù)債，而高杠桿中的‘杠桿’則既包括有息負(fù)債，也包括應(yīng)付賬款及票據(jù)，甚至還包括應(yīng)付薪酬、應(yīng)付稅款這樣的無息負(fù)債。無息負(fù)債看起來短期內(nèi)不需要支付債務(wù)，但也要承兌，到期必須償還。高周轉(zhuǎn)的原因就是來自高負(fù)債和高杠桿的壓力，企業(yè)必須高周轉(zhuǎn)才能產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流去應(yīng)對高負(fù)債帶來的財(cái)務(wù)利息壓力和高杠桿帶來的現(xiàn)金流壓力。這種模式最后必然導(dǎo)致生產(chǎn)過剩，這也是這一輪房地產(chǎn)危機(jī)的病根所在。”上海交通大學(xué)住房與城鄉(xiāng)建設(shè)研究中心主任陳杰向本刊解釋道。
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2006年，恒大提出向全國市場進(jìn)軍的口號(hào)。許家印有意避開了一線城市，把重心放在了二線城市。他認(rèn)為，要實(shí)現(xiàn)恒大的擴(kuò)張目標(biāo)，必須做到“兩個(gè)超前進(jìn)入”，即超前進(jìn)入升值潛力比較大的二線城市；超前進(jìn)入城市當(dāng)中升值潛力比較大的區(qū)位。到2007年底時(shí)，恒大的土地儲(chǔ)備比2006年增長了9倍多，同時(shí)進(jìn)入20多個(gè)一、二線核心城市，后面幾年又下沉到了三、四線城市。
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中國的城市能級有足夠的縱深，從一線、二線到三線，再到四、五線城市，給房企們擴(kuò)張不斷提供新戰(zhàn)場，最終使全國人民都被卷入到了這場房子的游戲當(dāng)中。
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明源不動(dòng)產(chǎn)研究院首席研究員艾振強(qiáng)告訴本刊，在地方層面，2002年7月1日開始實(shí)行的土地招拍掛制度，也在很大程度上推動(dòng)了地價(jià)上漲的熱潮。2002年以前房地產(chǎn)開發(fā)的土地基本都是協(xié)議出讓，即政府和用地者私下簽訂協(xié)議，有關(guān)系就能拿到地。2004年“8·31大限”之后全國實(shí)行土地招拍掛制度，所有經(jīng)營性項(xiàng)目用地一律公開競價(jià)出讓，價(jià)高者得，土地市場進(jìn)入金融紅利時(shí)代。
對于房企來說，在城鎮(zhèn)化率還不太高時(shí)，要快速做大規(guī)模，低能級城市也更容易。艾振強(qiáng)告訴本刊：“比如你有一億元的資金，在三、四線城市去拍地，如果樓面價(jià)是2000元一平方米，建成商品房后售價(jià)是6000元一平方米，地貨比就是1∶3。如果你在一線城市拿地，樓面價(jià)是2萬元一平方米，最后房子賣3萬元一平方米，這個(gè)時(shí)候你的地貨比只有1∶1.5。這里就差一倍了。再加上杠桿放大，絕對規(guī)模差距會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大。”
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這還只是表面上的差異，在現(xiàn)實(shí)中，房企還能用各種隱形的手段進(jìn)一步加高杠桿。艾振強(qiáng)提道：“一二線城市的各項(xiàng)法律法規(guī)要求更加規(guī)范，但三四五線城市就寬松很多。所以這些企業(yè)跑到三四五線城市，杠桿能加到更高，還能享受更多優(yōu)惠政策，比如土地出讓金由稅務(wù)部門征收之前，開發(fā)商可以和地方政府財(cái)政勾兌，緩繳、分期繳納，甚至拖欠土地出讓金，等房子賣得差不多了再給地方政府，但一線城市就沒有那么好說話了。”
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恒大在二、三線城市所儲(chǔ)備的土地，大多就是以交付少量定金并與地方政府達(dá)成分期開發(fā)協(xié)議而獲得的。“比如項(xiàng)目有1000畝地，但會(huì)分為幾塊甚至十幾塊地拿。如果按第一塊100畝算，最先只用付30%或者更少的保證金。剩下的錢需在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)付完，不然就是高額的滯納金。”拿到地后，恒大會(huì)進(jìn)入擅長的前期融資階段。曾在恒大從事5年工程管理的于睿告訴本刊，前期融資成本較高，但“公司總能拿到錢”，這筆錢通常用于項(xiàng)目前期的工程建設(shè)直到達(dá)到預(yù)售條件，“只用1～3個(gè)月時(shí)間，恒大就能蓋完售樓部、建完樣板間”。這時(shí)候，項(xiàng)目會(huì)去跟許家印申請付第一塊地的尾款，通常是一筆過橋資金。于睿說，“四證”到手后，就可以去借開發(fā)貸，在監(jiān)管不嚴(yán)的時(shí)代，預(yù)售資金則被挪用去撬動(dòng)更多的地塊，如此循環(huán)直至1000畝。
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預(yù)售制原本要求預(yù)售資金全部進(jìn)入銀行的監(jiān)管賬戶，按照房屋完成進(jìn)度支付給施工單位，但在很多地方，房企會(huì)抽掉這些預(yù)售資金去開發(fā)新的項(xiàng)目——這也是這輪房地產(chǎn)危機(jī)中出現(xiàn)大面積爛尾樓的原因所在。“這個(gè)過程里，不少地方政府出于自身的利益，對這些企業(yè)尤其是大型房企比較迎合，監(jiān)管力度薄弱，然后他們才能高杠桿，不斷擴(kuò)張。但是你用一個(gè)茶蓋去蓋幾個(gè)茶壺，蓋來蓋去，有一天蓋不住了，就會(huì)造成整個(gè)鏈條的崩盤。”陳杰說。他在2016年那輪房價(jià)暴漲的時(shí)候，就寫過文章分析，提示這背后提供支撐的市場邏輯存在著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。
但是，當(dāng)房價(jià)仍在上漲的時(shí)候，人們總是會(huì)忽視掉風(fēng)險(xiǎn)，更看重收益。翁峰在房地產(chǎn)營銷行業(yè)干了很多年。2018年，他花一個(gè)月的時(shí)間在全國10個(gè)城市找了100個(gè)購房者來采訪，最后問的問題都是“你覺得房價(jià)會(huì)漲嗎”。“所有人都覺得房價(jià)會(huì)漲。當(dāng)所有人都覺得房價(jià)會(huì)漲的時(shí)候，什么樣的房子都會(huì)有人買。”
陳杰認(rèn)為，這一輪危機(jī)還暴露出企業(yè)高管的道德風(fēng)險(xiǎn)問題。“企業(yè)的經(jīng)營者有業(yè)績沖動(dòng)，能從中獲得很大好處，但不會(huì)承擔(dān)太多的成本，這種不對稱性會(huì)刺激他們?nèi)プ龀雒半U(xiǎn)性的行為。而且房地產(chǎn)行業(yè)這么多年下來，過度金融化，房企普遍都有很高的融資壓力，經(jīng)營者的思維越來越短期化，比如房企發(fā)行了很多海外債，面臨著短期的業(yè)績壓力，所以他們必須對業(yè)績?nèi)プ龇埏棧麄儾灰欢ㄐ枰麧櫽卸喔?，但流水一定要高，只要現(xiàn)金流能穩(wěn)得住的話，就可以繼續(xù)擴(kuò)張。”
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在事發(fā)的前幾年里，恒大的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)十分亮眼。恒大核心業(yè)務(wù)利潤2018年同比增長93.3%，達(dá)到783.2億元，成為房企“利潤王”；2019年，有所下滑，但也還有408.2億元的利潤額；2020年，這一數(shù)字下降至301.3億元。這些利潤相當(dāng)一部分以分紅形式進(jìn)入許家印等恒大股東的腰包。而且恒大股權(quán)高度集中在許家印及其前妻丁玉梅手里（約70%），從2010年到2018年，恒大分紅比例從約10%提高到60%左右。相關(guān)統(tǒng)計(jì)顯示，恒大上市以來，許家印及其家族通過分紅套現(xiàn)超過500億元。哪怕是在2021年6月恒大財(cái)富即將爆雷前，許家印還通過分紅得利15億元。
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許家印曾在很多場合自詡與丁玉梅是“模范夫妻”，是恒大人的“學(xué)習(xí)榜樣”。恒大債務(wù)爆雷之后，丁玉梅和許家印卻悄悄辦了離婚。這一消息直到今年8月14日，才在中國恒大的一則公告中得到佐證。在許家印和小兒子被帶走前夕，丁玉梅則被曝出已飛離香港，遠(yuǎn)走高飛。
關(guān)鍵抉擇——2016年的分水嶺
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回頭來看，恒大首登世界500強(qiáng)企業(yè)排行榜的2016年，是恒大也是中國房地產(chǎn)行業(yè)的一道分水嶺。往后的兩三年，可能是留給房企轉(zhuǎn)型的最后窗口期。在年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上，首次提出“房住不炒”。但當(dāng)時(shí)，不同的人有不同的選擇。
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2017年，萬達(dá)集團(tuán)首先感到了債務(wù)壓力，王健林在危機(jī)冒頭后選擇斷臂求生，大量拋售旗下的文旅、酒店項(xiàng)目等資產(chǎn)，接盤的包括融創(chuàng)、富力、蘇寧等公司，后者如今幾乎全部深陷債務(wù)泥潭。2018年，萬科的董事長郁亮首次喊出“活下去”的論調(diào)，此后又不斷拋出節(jié)衣縮食、縮表出清的信號(hào)，在拿地方面也變得相對謹(jǐn)慎。但是，更多的房企仍在加速奔跑，沖擊千億目標(biāo)。那時(shí)候業(yè)內(nèi)盛行的一句話是“有規(guī)模才有江湖地位，才有話語權(quán)”。
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2017年初，許家印在恒大一次重要的內(nèi)部講話中首次提出要轉(zhuǎn)變“高負(fù)債、高杠桿、高周轉(zhuǎn)、低成本”的“三高一低”發(fā)展模式，由“規(guī)模型”向“規(guī)模+效益型”轉(zhuǎn)型，向“低負(fù)債、低杠桿、低成本、高周轉(zhuǎn)”的“三低一高”邁步。似乎，他也察覺到了風(fēng)向的轉(zhuǎn)變。但緊接著，他對房地產(chǎn)的發(fā)展表達(dá)了樂觀和信心，給往后幾年定下20%的增長目標(biāo)。
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2017年，成為恒大歷史上的拿地高峰之年——新增土地儲(chǔ)備面積1.26億平方米，近乎占國內(nèi)房企新增拿地面積的一半。這些土地儲(chǔ)備以100%獨(dú)資為主，主要是靠并購得來，資金則源于外部融資。這一年的新增土地花了恒大2380億元，造成其當(dāng)年有息負(fù)債7326億元，僅支付利息就要541億元。大幅舉債的結(jié)果是，恒大以3.12億平方米的總土地儲(chǔ)備面積成為國內(nèi)首家土地儲(chǔ)備超過3億平方米的房企。
“那幾年，集團(tuán)會(huì)有很多巨額的激勵(lì)機(jī)制鼓勵(lì)分公司去拿地囤地。比如2017年至2018年瘋狂拿地時(shí)，差不多就是一畝地獎(jiǎng)勵(lì)1萬元，拿1000畝就獎(jiǎng)勵(lì)1000萬元，3000畝就是3000萬元，然后從上往下按不同比例依次分下去。”于睿對本刊表示，“拿地的時(shí)候，各種圖紙和合作單位都已經(jīng)招標(biāo)好了，拿地當(dāng)天施工單位就可以直接進(jìn)場。一旦付了尾款，恒大最厲害是最快能在一天之內(nèi)把所有證照全部辦完，這就是體現(xiàn)恒大能力的地方。”
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許家印的個(gè)人風(fēng)格，加上恒大多年擴(kuò)張的慣性，已經(jīng)在恒大組織內(nèi)部形成了某種非理性的氛圍。在恒大深圳總部工作的李威說，機(jī)械地追求數(shù)量和規(guī)模幾乎是那幾年不論業(yè)務(wù)還是職能部門的共性，往往是公司一項(xiàng)政策下來，各部門都會(huì)主動(dòng)加碼，給員工設(shè)置很多目標(biāo)，在數(shù)量上不斷疊加，有些任務(wù)和目標(biāo)明顯毫無意義，但沒有人敢不執(zhí)行，否則就會(huì)遭到處罰。因?yàn)槊總€(gè)部門內(nèi)部，員工的獎(jiǎng)罰，基本都是看直屬領(lǐng)導(dǎo)的臉色。
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陳杰告訴本刊，如果2016年前后，政府判斷房企“三高”模式風(fēng)險(xiǎn)很大，在政策上采取一個(gè)相對穩(wěn)健的態(tài)度，可能那時(shí)候就會(huì)迫使這些房企提前轉(zhuǎn)型。但當(dāng)時(shí)的背景很復(fù)雜，宏觀層面承壓，很多產(chǎn)業(yè)庫存積壓嚴(yán)重。加之當(dāng)時(shí)大家也沒覺得人口增長有很大的壓力，普遍認(rèn)為房地產(chǎn)的潛在需求還比較大。“大家覺得風(fēng)險(xiǎn)是有，但還很遙遠(yuǎn)，還有時(shí)間去消化，后面幾年政策就沒那么堅(jiān)決，一直到2020年，推出了’三道紅線’政策，想倒逼房企逐步轉(zhuǎn)型。但沒有想到疫情一來，宏觀經(jīng)濟(jì)受到很大沖擊，還有地緣政治的沖突，加上新生人口斷崖式下滑，問題就集中爆發(fā)出來。”
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許老板的“白衣騎士”
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早在2008年，恒大就曾因?yàn)閭鶆?wù)問題差點(diǎn)崩盤。2006年，樓市迎來大漲，許家印做出了向全國市場進(jìn)軍的決策，并同時(shí)啟動(dòng)了恒大地產(chǎn)海外上市計(jì)劃。為了給上市做準(zhǔn)備，許家印故技重施，拉來銀行和投資機(jī)構(gòu)的融資，其中包括德意志銀行、美林及淡馬錫等國際著名投行。前后幾輪融資給恒大注入了上百億的資金。拿著這些錢，許家印開始在全國瘋狂囤地。2007年，恒大地產(chǎn)的土地儲(chǔ)備較2006年增長了9倍，到2008年3月沖刺上市時(shí)，已經(jīng)高達(dá)4580萬平方米。這一土地儲(chǔ)備，僅次于碧桂園，是當(dāng)時(shí)“地產(chǎn)一哥”萬科的近兩倍。
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然而，全球性的金融危機(jī)此時(shí)爆發(fā)，資本市場一片蕭瑟，恒大在香港的上市計(jì)劃也就此夭折，這直接將恒大推向了險(xiǎn)境。根據(jù)許家印后來的回憶，當(dāng)時(shí)恒大的資金缺口接近100億元。2008年7月，恒大于2007年底以41億元拍下的“地王”廣州絹麻廠地塊到付款截止日期，此前大價(jià)錢買入的重慶科技學(xué)院地塊和上海項(xiàng)目地塊，也相繼到了合同約定的土地出讓金付款日期——恒大一觸即潰。
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為了自救，許家印去求了很多人，最后在香港找到了救星。圈內(nèi)廣為流傳的橋段是，恒大上市中止后，許家印在香港待了三個(gè)月，幾乎每周要與新世界的創(chuàng)始人鄭裕彤吃上一兩次飯，還常常陪著鄭裕彤、劉鑾雄、張松橋等富豪打牌。用許家印自己的話說，“差不多可以說是在那里上班了，瘦了四五斤”。最后，總算拿到了他們的銀團(tuán)貸款和注資。另一方面，許家印也開始調(diào)整開發(fā)建設(shè)計(jì)劃，停下暫時(shí)不能開盤的項(xiàng)目，全力沖刺可預(yù)售的項(xiàng)目。2008年10月，恒大地產(chǎn)在全國范圍內(nèi)的18個(gè)樓盤同時(shí)開盤，“開盤必特價(jià)，特價(jià)必升值”的策略幫助他們回籠了一批資金。
徹底的形勢扭轉(zhuǎn)是在2008年底。這一年的11月，中央政府“四萬億”經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃出臺(tái)，房地產(chǎn)調(diào)控政策也出現(xiàn)180度大轉(zhuǎn)彎——恒大迎來了自己的又一位“白衣騎士”。許家印賭對了。2009年春節(jié)過后，全國樓市回暖，量價(jià)全面回升。2009年僅上半年，恒大地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)銷售收入120多億元。恒大不僅從ICU被拉了出來，而且規(guī)模和實(shí)力進(jìn)一步增強(qiáng)，很快擠進(jìn)全國房企前三。
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事后回憶起來，許家印對自己當(dāng)初的判斷和決策頗為得意。危機(jī)之初，有人建議他把手里的工地或者土地賣掉救急，但他沒有采納這種建議。許家印認(rèn)為，恒大地產(chǎn)這么一個(gè)大企業(yè)，還沒有艱難到賣工地、賣土地的程度。上市失敗后，他算了一下手頭還有280萬平方米的項(xiàng)目預(yù)售證，這些項(xiàng)目，如果以3500元/平方米的全國均價(jià)出售，一個(gè)星期內(nèi)就可以全部賣光，收入達(dá)到上百億元。2009年，許家印終于在香港實(shí)現(xiàn)上市夢，包括李嘉誠、鄭裕彤等眾多香港富豪成為恒大的投資人，紛紛認(rèn)購恒大股票，路演的時(shí)候還派人前來站臺(tái)。
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到2014～2015年間，國內(nèi)樓市又進(jìn)入一輪低谷期，新房庫存積壓嚴(yán)重，恒大的銷售遇到難題，債務(wù)問題重新浮上水面。這一次，許家印同樣是靠打折賣房，然后等來2016年的樓市去庫存政策，最終安全過關(guān)。但這時(shí)候，市場對房地產(chǎn)行業(yè)的警惕性開始提高，特別是“房住不炒”提出后，房企融資的成本和壓力越來越大。
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此時(shí)，許家印萌生了“借殼回A”的想法。這件事情還牽涉到當(dāng)年有名的“萬寶之爭”，寶能系的控制人姚振華2016年前后在二級市場大量買進(jìn)萬科的股票，一度成為萬科的最大股東，并且試圖罷免以王石為領(lǐng)導(dǎo)的管理層，奪取萬科的控制權(quán)。恒大則乘機(jī)不斷增持萬科股票，成為后者第三大股東，加入了“萬寶之爭”。
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最后，深圳國資介入，深圳地鐵集團(tuán)成為萬科控股股東。恒大把手里的萬科股份也折價(jià)賣給了深圳地鐵，但許家印獲得了深圳國資房企深深房（深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)房地產(chǎn)股份有限公司）的殼資源。深深房是中國內(nèi)地自1978年改革開放以來成立的第一家房地產(chǎn)經(jīng)營企業(yè)，1993年在深交所上市，也是A股最早上市的房地產(chǎn)公司之一，但幾十年下來，發(fā)展并不順利。2016年10月，恒大與深深房達(dá)成了一項(xiàng)重組協(xié)議，啟動(dòng)了借殼回A股上市的程序。恒大在2017年8月將總部從廣州搬到深圳，落戶南山區(qū)的卓越后海中心，有一個(gè)解釋說就是為了這次上市。
為此，從2017年開始，恒大還經(jīng)過三輪增資引入了中信、深業(yè)、蘇寧、中融、山東高速等戰(zhàn)略投資者，合計(jì)資金規(guī)模達(dá)1300億元。恒大與戰(zhàn)略投資者簽署了對賭協(xié)議，如果未能如期重組上市，恒大需要原價(jià)回購股權(quán)。“2016年前后，恒大在融資方面已經(jīng)遇到一些障礙，但債務(wù)問題還沒完全暴露，國內(nèi)資本市場對他們也沒那么警覺，借殼的程序就啟動(dòng)了。但是房地產(chǎn)在2016～2017年已經(jīng)是強(qiáng)弩之末，再過兩年就開始往下走了，政策層面對房企也變得越來越謹(jǐn)慎、懷疑，最后是拒絕。”國家高端智庫CDI研究員宋丁告訴本刊，那段時(shí)間，不止恒大一家房企試圖“借殼回A”，監(jiān)管層采取的基本都是封殺態(tài)度。“因?yàn)榉蚕虢铓さ?，基本上都是存在相?dāng)?shù)膫鶆?wù)風(fēng)險(xiǎn)，通過其他的融資渠道，比如說信貸、信托或海外融資渠道等，都存在很大的障礙，他們才需要通過股市來解決資金鏈的問題。”
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2020年11月，恒大正式宣布深深房重組失敗。接下來，恒大與戰(zhàn)略投資者們協(xié)商，將這1300多億戰(zhàn)投中的1257億元轉(zhuǎn)為了普通股，不再要求恒大回購，這其中包括蘇寧投資的200億元。2017年雙方達(dá)成交易時(shí)，許家印和蘇寧老板張近東的一張喝交杯酒的照片流傳甚廣，成為這場交易的場外注腳。2020年11月，蘇寧投資的中超球隊(duì)江蘇蘇寧隊(duì)奪得隊(duì)史首個(gè)中超冠軍。第二年，蘇寧債務(wù)爆雷，新科冠軍江蘇蘇寧隊(duì)在新賽季打響前宣布解散。很多人認(rèn)為，與恒大的這筆交易，或許就是壓垮蘇寧的最后一根稻草。至于許家印，同樣沒等來自己最后的“白衣騎士”。
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萬億商票背后的供應(yīng)商
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過去二十多年來，一起參與這場房地產(chǎn)豪賭的，不只是許家印和他的恒大，還有產(chǎn)業(yè)鏈上下游的無數(shù)供應(yīng)商。把恒大2.38萬億元的債務(wù)構(gòu)成拆解來看，這一部分占大頭（接近1萬億元），另外兩大塊則是欠業(yè)主的合約負(fù)債（7000多億元）、欠銀行的借款（6000多億元）。
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魏唐是江蘇一位建筑商，主要為恒大等房企在江浙滬地區(qū)提供圍擋施工、工程配套的服務(wù)，2016年成為恒大供應(yīng)商。魏唐說，恒大對供應(yīng)商的要求主要是兩個(gè)：首先是要能墊資，其次是要能配合高周轉(zhuǎn)。那幾年，一個(gè)供應(yīng)商一年做十幾個(gè)恒大的項(xiàng)目是常態(tài)。“開工三個(gè)月左右就能開賣，有時(shí)候都沒拿到預(yù)售證就開賣。甚至一個(gè)住宅只蓋了一個(gè)大門，就把房子都賣完了。”
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魏唐說，為了趕工期，相較于其他房企，恒大對于工程質(zhì)量的要求不高，“做工粗糙，不太講究”。但另一方面，恒大卻愿意在前期的園林和售樓部打造上下血本，“其他房企可能售樓部裝修的預(yù)算只有30萬到50萬元，恒大花個(gè)150萬都正常。”在江蘇跟恒大合作了十多年的裝修供應(yīng)商廖紅梅說：“他們給人感覺就是不差錢，生怕售樓部有任何地方空著了。如果有，那一定要花錢擺個(gè)裝飾上去。”在這樣豪華的售樓部中，恒大展現(xiàn)出了強(qiáng)大的銷售能力。“2016～2018年間，無錫一個(gè)400套房子的樓盤，一開盤就有3000多人爭著搶，一個(gè)小時(shí)賣了7.5億元。那時(shí)候，一個(gè)銷售人員一個(gè)月能賣25套房子。”
供應(yīng)商的巨額墊資，繼續(xù)放大了恒大的杠桿，使其具備了更加驚人的擴(kuò)張能力，債臺(tái)也越筑越高。雖然許家印在2017年后多次喊出“降負(fù)債”，提出土地儲(chǔ)備要每年下降5%～10%。但隨后幾年，恒大卻一直在增加土地儲(chǔ)備，從未達(dá)到過5%的最低降幅。但2017年后的房地產(chǎn)市場已經(jīng)開始降溫。從2017年至2019年，恒大合約銷售金額同比增長速度從34.2%降至9.0%，銷售面積增速從12.6%降至11.5%，其中2018年僅4.2%。
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這時(shí)候，恒大已經(jīng)在大量使用商票付款了。商票是一種金融公司或企業(yè)發(fā)行的短期票據(jù)，經(jīng)常被企業(yè)用作籌款的一種工具。不同的商票有不同期限，到期后，持票人可憑票向企業(yè)或銀行兌換本金與利息。說白了，這其實(shí)是企業(yè)的一種“賒賬”行為，只有企業(yè)有足夠的信譽(yù)度，其他商家才會(huì)接受商票。公司信用越好，商票的貼息越低。
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艾振強(qiáng)告訴本刊，大量使用商票，也是“三高”模式下的產(chǎn)物。為了減少對現(xiàn)金流的占用，開發(fā)商不與供應(yīng)商現(xiàn)金結(jié)算，而是以公司信用背書，為其開一張商票，承諾一段時(shí)間后兌付，從而延長付款時(shí)間，平滑現(xiàn)金流。而且，由于商票融資不用被計(jì)入有息債務(wù)，還能美化有息負(fù)債率。行情好的時(shí)候大家也樂意接受，市場上甚至有專業(yè)的機(jī)構(gòu)和個(gè)人收商票套利，如果供應(yīng)商急需用錢，商票也可以提前變現(xiàn)。一旦行情不好或者企業(yè)信用崩潰，這個(gè)循環(huán)就轉(zhuǎn)不下去了。
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一開始，這些商票的兌付還算正常，只是票據(jù)期限從最早的半年慢慢變成了一年，賬期逐步延長。于睿說，集團(tuán)財(cái)務(wù)在2018年后收緊，一個(gè)標(biāo)志是從集團(tuán)層面開始管理每月的支出額度。“會(huì)規(guī)劃整個(gè)集團(tuán)這個(gè)月要支付多少個(gè)億，然后精打細(xì)算往下分配支付指標(biāo)，還要分支付等級。有一些錢是當(dāng)月必付的，比如農(nóng)民工工資、土地出讓金的尾款、商票等。必付之后才是那些可付可不付的，不付也暫時(shí)不會(huì)死的那種——比如供應(yīng)商。”于睿說。
然而，很多供應(yīng)商在前期已經(jīng)墊資太多，到后面即使不情愿也只能被迫接受。在與恒大多年的合作中，魏唐墊出去1000多萬元貨款，恒大多是付給他商票。2019年之后，魏唐參與過的很多華東地區(qū)的恒大樓盤紛紛推出打折銷售，八九折是常態(tài)，一些樓盤降價(jià)2000～3000元/平方米在賣。魏唐算了拿地和工程成本，認(rèn)為恒大是在虧本賣房。到2020年，很多地方傳出恒大商票兌付困難的消息，但這仍然局限于行業(yè)內(nèi)部，外人不太關(guān)心。
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恒大這些年遇到過大大小小各種問題和危機(jī)，每次都能安然度過，很多人都覺得，這一次應(yīng)該也不例外。甚至一直到2021年初，除了少數(shù)高層，絕大多數(shù)恒大的員工都沒意識(shí)到大廈將傾。李威說，2021年初，公司又向內(nèi)部員工推出了一批打折尾盤清倉房源，很多員工還是在搶著買，絲毫沒有察覺到風(fēng)險(xiǎn)。
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多元化何以加速敗局
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在開頭提到的2013年11月9日這場亞冠決賽上，還有一個(gè)引人關(guān)注的細(xì)節(jié)是，恒大隊(duì)員的紅色球衣胸前第一次出現(xiàn)了“恒大冰泉”的廣告。這場比賽也成了恒大冰泉的產(chǎn)品發(fā)布會(huì)。后來，恒大球員的前胸和后背，成為許家印發(fā)廣告的最佳屏幕，每次有重大的品牌和產(chǎn)品要發(fā)布，都會(huì)挑選重要的比賽場次印上球衣。
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在他的傳記里寫道：“許家印認(rèn)為，投資足球，除了表面上的經(jīng)濟(jì)利益之外，還有著更深層的利益。足球經(jīng)濟(jì)或許有限，但是通過足球進(jìn)行高端資源整合的價(jià)值卻是無限的。投資足球，可以得到更多潛在的高層支持。恒大可以利用足球這個(gè)平臺(tái)，最大限度地整合企業(yè)和政府的關(guān)系與資源，從而扭轉(zhuǎn)企業(yè)商業(yè)上的功利性，對恒大在拿地、授信、社交等多個(gè)層面，都將起到巨大的推進(jìn)作用。”
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2013年后，恒大加快了多元化的布局，在文旅、健康、能源、制造、快消、金融等領(lǐng)域不斷出手。許家印曾談及：“未來房地產(chǎn)行業(yè)可能遭遇寒冬期，因此，要率先做好多方面發(fā)展恒大集團(tuán)的準(zhǔn)備，高收益的行業(yè)是恒大快速培養(yǎng)新的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)的關(guān)鍵，而相對緩慢的體育行業(yè)也要加快商業(yè)化操作，前三年可以虧錢，三年以后必須贏利……”
李威對自己前東家的看法是，公司上下早就在房地產(chǎn)上習(xí)慣了賺大錢、快錢，很難瞧得上賺小錢，也就很難真正腳踏實(shí)地地在這些行業(yè)里深耕。而且短期內(nèi)現(xiàn)金流不高的行業(yè)，比如健康、養(yǎng)老，都需要長周期回報(bào)，后來已經(jīng)解不了許家印的燃眉之急——即便許家印有耐心去做好一個(gè)行業(yè)，恒大這頭吞金巨獸也等不及了。尤其是到了后期，這些多元化的轉(zhuǎn)型探索更加成為許家印的融資工具，先是不惜重金投入，然后拿去融資，準(zhǔn)備沖擊上市。但反過來，這些項(xiàng)目大都經(jīng)營不善，又進(jìn)一步拖累了恒大的現(xiàn)金流，導(dǎo)致債務(wù)惡性循環(huán)，窟窿越來越大。
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以恒大冰泉為例，對于這款定位高端的飲用水，恒大砸下重金營銷，僅2014年全年銷售費(fèi)用就高達(dá)32.5億元，廣告費(fèi)超過9億元。恒大冰泉的售價(jià)最初在5～6元/瓶，卻招募了大量中小商超的經(jīng)銷商，供需錯(cuò)配讓恒大冰泉在兩年多后虧損40億元。2014年，恒大冰泉率先啟用“一物一碼”，通過掃碼具備溯源防偽和會(huì)員服務(wù)等功能，價(jià)格也降至2元/瓶。一位接近恒大冰泉的人士透露，恒大當(dāng)時(shí)給了經(jīng)銷商很重的銷量任務(wù)，很多經(jīng)銷商就開蓋掃個(gè)碼，然后把水白白倒掉，“這就算完成任務(wù)了。所以即使有銷量，也是假的”。
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一舉引爆債務(wù)危機(jī)的恒大財(cái)富，前身是2016年3月恒大推出的互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)“恒大金服”。當(dāng)時(shí)正值全國P2P盛行，很多房產(chǎn)公司都推出自己的P2P平臺(tái)，兩年后，P2P遭到全面整頓，2019年，恒大金服才改名為恒大財(cái)富。但內(nèi)部員工透露，事實(shí)上恒大財(cái)富仍在繼續(xù)銷售理財(cái)產(chǎn)品，而且對本公司員工層層攤派銷售任務(wù)。進(jìn)入其中的資金，相當(dāng)一部分則以各種途徑變成了恒大系關(guān)聯(lián)企業(yè)的融資，最后終于爆雷。
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在多元化探索方面，聲量最高的莫過于造車。2018年，許家印高調(diào)宣布進(jìn)軍新能源汽車領(lǐng)域。對于這樣一個(gè)全新的領(lǐng)域，許家印同樣遵循了自己的一貫打法，他形象地總結(jié)為“買買買、合合合、圈圈圈、大大大、好好好”。為了造車，恒大耗費(fèi)巨資，從電池、電機(jī)、電控到整車制造，幾乎把產(chǎn)業(yè)鏈上能買的公司都買了。2020年，恒大集團(tuán)旗下在港股上市的恒大健康正式更名為恒大汽車，等于是讓還沒造出一輛車的恒大汽車提前上市，由此吸引了眾多知名投資機(jī)構(gòu)，其股價(jià)甚至一度超過比亞迪。
不過，在砸下近500億元后，恒大汽車僅僅實(shí)現(xiàn)了恒馳5一款車型量產(chǎn)，交付還不到1000輛。2023年遲來的財(cái)報(bào)顯示，恒大汽車2021～2022兩年累計(jì)虧損840億，截至2022年底總資產(chǎn)為1152億元，負(fù)債達(dá)1839億元，明顯資不抵債。公布財(cái)報(bào)前不久，恒大還喊話稱，要實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)大概還需要尋求290億元融資。
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這些多元化的項(xiàng)目很多其實(shí)還是跟房地產(chǎn)形成了綁定——靠房子和土地收益來實(shí)現(xiàn)周轉(zhuǎn)。甚至在恒大汽車這個(gè)板塊，后來都有媒體報(bào)出，恒大汽車下設(shè)的子公司在2019年至2020年間，從各地拿了1000多萬平方米的土地，其中三分之一是可建商品房的住宅用地。而且，恒大汽車的員工也被集團(tuán)要求參與到恒大樓盤的全員營銷和認(rèn)籌中。2023年5月，恒大汽車發(fā)布公告稱，將出售旗下47個(gè)地產(chǎn)項(xiàng)目，剝離地產(chǎn)業(yè)務(wù)，成為一家純粹的新能源汽車公司。
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宋丁認(rèn)為，恒大爆雷事件絕不僅僅是恒大一家的事情，對整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)乃至中國經(jīng)濟(jì)都是一個(gè)巨大的教訓(xùn)。“一個(gè)企業(yè)像這樣高的債務(wù)，在全球都是很罕見的。我們從香港學(xué)了很多房地產(chǎn)開發(fā)制度、經(jīng)驗(yàn)，但是香港的房地產(chǎn)企業(yè)運(yùn)作這么多年，盡管也是房價(jià)高企，但無論是李嘉誠的和記黃埔還是鄭裕彤創(chuàng)辦的新世界，到現(xiàn)在也很穩(wěn)健，沒有一個(gè)爆雷的。就是因?yàn)樗麄兊膫鶆?wù)控制非常嚴(yán)格，香港也有相應(yīng)的制度，他們很難有超過20%的負(fù)債率。超過這條線，他們就不往前走了。”
本文轉(zhuǎn)自于 三聯(lián)生活周刊
